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透视“百天”科创板:注册制走好试点第一步

第一财经 2019-10-29 22:34:54 听新闻

科创板的“百天”,市场化改革的成效与挑战兼具,更多的平衡被打破又再重构

纵览一个新生事物自诞生至壮大,100天只是很短的片段;概括不了全貌,决定不了未来。但人们习惯于庆祝百天。多半是因为,新生事物与他所处的环境此时都做好了接纳彼此的准备,开始更深入的共处。科创板的百天,亦是如此。

自7月22日至10月29日,科创板开市运行满100天。

过去的百天里,科创板的受理与审核工作高效推进,目前注册生效的科创板企业达到56家,比开市时首批25家已扩容一倍之多。成交额与换手率依然领跑A股,但市场更趋理性。新股在上市首日后的表现有所分化,能够较快形成有效的市场定价。最新披露的三季报显示,科创板企业净利润同比增速平均达到96%,成长性凸显。

透过数据及趋势,科创板过去百天的平稳运行还有着更重要的意义。

坚持以信息披露为中心,坚持审核过程与结果的全面公开透明,这让审核理念与标准更加明确,板块定位与科创属性的边界更加清晰。坚守市场化的方向,发行定价、保荐承销、交易运行等多项制度创效持续显效,保障了市场的平稳运行和理性回归。科创板这一片改革试验田,已为资本市场下一步改革积累了宝贵的经验。

科创板设置多元化的上市标准,针对行业发展现状与科创企业特点,不断完善配套制度。运行百天里,分拆上市、科创板并购重组等制度已经落地,科创板首份股权激励也已推出,再融资等更多细则也呼之欲出。科创板还在不断加强对科创企业的支持服务能力和包容性,助推科技、资本和实体经济的有效循环。

更详细的数据与更专业的解读,将在2019年11月20日发布的《第一财经科创板百日运行报告》中予以全面呈现。

受理审核平稳推进

受理与审核的进展,最能体现科创板与注册制的运行状况。至运行百天,科创板累计申报企业数量达166家,同期审核通过率保持在87%左右。企业申报趋于平稳,发行上市审核保持高速。

历经正式启动受理时的高峰期后,科创板目前单月受理企业家数不足10家。具体来看,3月至6月为申报高峰期,单月申报企业数量分别为28家、69家、15家、28家。7月至9月,单月申报分别为8家、4家、8家。至10月29日,当月申报企业数量6家。

申报数量回落,并没有影响申报企业类型不断丰富。6月26日,CRM(华润微电子)申报科创板,10月25日通过上市委会议的审议,成为科创板首家过会的红筹企业。10月30日,上市委还将审议泽璟生物的首发申请,这是首家采用上市标准五、连续亏损的企业。在其开先例之后,目前已有6家企业采用第五套上市标准,探路微利及亏损企业上市。

申报与审核,二者其实会互相影响。初期的集中申报带来当前的集中审核、密集上会,申报的频次影响着审核节奏。

从9月中下旬开始,申报企业的财报更新工作已全部完成,之前大面积审核中止的情形逐步消除。科创板审核工作再次进入高速推进期,形成上会和批文下发的又一次小高潮。根据上交所官网数据统计,10月上市委将召开15次会议、审议28家申报企业的首发申请;创上市委履职之初、6月审议31家后的次新高。

通过率表现较为稳定,审核尺度相对平稳。目前,上交所审结上会的企业累计达到106家。被上市委否决、企业在发行上市审核阶段主动撤回而终止审核的有13家,暂缓审议的1家。以此推断,当前科创板在交易所的发行上市审核阶段,通过率约在87%左右。此外,在注册阶段主动撤回的企业2家、不予注册1家。目前提交注册的企业累计达到59家,注册审核的通过率当前为95%。

值得注意的是,目前已手握注册批文的科创板企业,累计达到56家。这比开市时挂牌数量扩容一倍。而第一财经从接近监管层人士处了解,预计到今年年底,目前在审的绝大多数企业将审结完毕;以此推算,年底前可以提交注册的申报企业家数有望超过100家。

审核结果进一步厘清标准和边界,一定程度上也让企业申报更加理性。这种关系,在否决企业身上体现得更加明显。

注册制并非不审,科创板并非不否——审核结果背后,多元化的审核方式保障着以信息披露为核心的审核理念。目前,科创板上市委否决两家企业,分别为国科环宇、泰坦科技。从上市委审议意见和此前审核问询来看,符合科创板的定位与科创属性要求、发行上市条件清晰明确是“红线”。不仅如此,目前主动撤回申报材料的十多家企业中,多家企业也存在核心技术科技含量不明确等问题,还有企业是在现场督导中被发现有隐瞒关联关系、虚增利润等嫌疑。

市场化定价初显成效

市场化定价和交易制度创新,是科创板重要的改革突破。从百天的运行情况来看,传统的23倍市盈率限制被打破,此前新股连续涨停的“不败神话”也由此终结,个股得以加速市场实现有效定价。但另一方面,赚钱效应犹存,导致机构询价时为“博入围”而策略趋同,甚至出现报价高一分钱就被剔除的情况。市场化改革的成效与挑战都已凸显。

“就询价的市场化程度来看,相比其他板块有了明显提升,尤其是体现在发行市盈率的差异化上。”申万宏源研究所新股策略首席分析师林瑾表示,目前,非科创板企业的发行市盈率大多数在22倍左右;而科创板新股的发行市盈率的波动区间较宽,约在25倍到68倍之间。

据第一财经统计,剔除最高值微芯生物,目前已上市和公布发行价的51只科创板新股,估值均值为53倍,中位数为49倍。与披露的行业市盈率相比,估值差在逐渐收窄。首批上市的25家企业,发行市盈率比行业市盈率的差值平均高出20倍;8月与9月上市的新股,与行业估值差缩窄到13倍;10月上市与公布发行价的新股,与行业市盈率的估值差平均高出15倍。

传统23倍市盈率发行的新股,10%涨跌停板的机制下,不断刷新连续涨停的“神话”。而科创板推行市场化的发行改革,实现了差异化的定价;放开涨跌幅限制、设置准入门槛等交易制度的创新,更进一步提升了定价效率。

但市场化的发行定价改革,也并没能一步到位。

从首只新股询价开始,华鑫证券对51只新股询价进行了跟踪。华鑫证券策略分析师兼科创板策略负责人董冰华向第一财经表示,科创板新股询价区间波动呈明显收窄趋势。其中,首批25只询价区间波动幅度平均为5.82%,最大波动幅度达15.05%,9月6家新股询价区间波幅平均为0.43%。

而10月份以来,新股询价区间波幅已大幅收窄至0.15%,多只新股的询价区间仅1分之差。“这就是说,高出1分钱就要被剔除,报价需要特别精准。”董冰华说。

其进一步分析称,新股上市首日可观的赚钱效应、投资者申购竞争的加剧,是影响机构报价趋同的重要原因。加之对询价规则及不同投行报价准确性的掌握和熟悉,这种趋势进一步明显。短期来看,面对科创板新股上市首日丰厚的投资收益,提高入围的概率必然成为机构报价时的首要考虑。

“科创板改革中启用市场化发行,希望市场能够做到准确估值和合理报价。当前这种报价策略可能是阶段性的。未来伴随新股不断增加,新股走势出现更大的分化,尤其是出现新股破发时,这种博入围的趋同可能会逐步瓦解。另外,我们也看到监管在加强对承销商投价报告的要求,这些都可能会推动真正实现市场化定价。”董冰华称。

交易运行更趋理性

103%,是目前36只科创板新股较发行价的平均涨幅,至今无一股破发。96%,是目前上市并披露三季报的24家公司当期净利润平均增速。运行百天的科创板,经历过开市初期的躁动,验证了交易制度的成效,接受着业绩考验,已开始逐步向价值回归。

第一财经统计显示,目前36只新股上市首日的平均涨幅为136%。其中,首日最高涨幅仍由首批上市的安集科技(400%)保持,最低涨幅则是传音控股(64%),尚无破发。但首日后,股价走势出现分化。截至10月29日收盘,36只新股较发行价仍保持有103%的平均涨幅;但较首日收盘价,已经平均下跌17%。

初期躁动、后续表现分化,科创板新股上市后的走势逐渐明确。林瑾表示,科创板新股的首日涨幅正呈现着冲高回落的态势。近期上市的申联生物首日涨幅再度高达318%,但主要原因之一是该股的绝对发行价相对较低,或仅为个案。更多的个股走势统计显示,上市首日涨幅越靠前,后续跌幅越大。

林瑾还表示,虽然从成交换手情况看,呈现逐渐下降的态势;但相比非科创板,科创板当前日均换手率依然高出很多。这是受科创板企业自身的“先进性”、上市标的有限、更灵活的交易机制影响所导致的。

值得注意的是,已有新股出现首日后随即走跌的情况。林瑾还指出,首批上市的新股目前已开始呈现分化趋势,比如有部分个股继续创出新高。“随着科创板新股供给的增加,稀缺程度的降低,科创板新股股价向价值回归是预期中的。市场经历了高潮期之后的逐渐降温,也是符合市场运行规律的。科创板股票还会进一步分化,首日效应也会更趋理性。”

而由新股上市所引发的,不仅有股价的分化,还有投资逻辑的回归。目前,成长性不同的公司并未显示出明显的差异化走势。有分析师认为,“业绩为王”将成为科创板未来重要的影响因素,而坚实的基本面也将保障科创板的平稳运行。

据第一财经统计,截至10月29日发稿,已披露三季报的24家公司,营收同比增长均值为28%,净利润的同比增速达到96%。其中,有4家企业的净利润出现同比下滑。

100天的平稳运行,远不是改革的最终目标。坚持以信息披露为核心,尊重和依靠市场的力量,不断完善和创新制度改革,并在后续加强持续监管和市场淘汰机制——科创板及注册制试点平稳走好了第一步。

责编:黄宾

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